年度视野—动力煤

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年度视野—动力煤

云开雨霁，煤价回归理性区间

广州期货研究中心

投资咨询业务资格

证监许可【2012】1497号

分析师 黎俊

期货从业资格：F3026388

投资咨询资格：Z0014033

联系人 王一秀

期货从业资格：F3081778

摘要

2021年煤炭走出了空前绝后的行情，主要受到供应持续偏紧的影响。尽管保供稳价常提，但在超产入刑、安全事故多发导致安检严格的影响下，表外产能减少，煤矿增产积极性受影响，保供难以推进。后期随着保供稳价力度的持续加大供应增幅明显，煤价也在发改委依照《价格法》打击囤积居奇、开展成本利润调研等行动后回归理性区间。今年煤价暴涨暴跌的大势将不复存在，明年煤价或将在指导价区间运行，价格走势方面，后期重点关注需求变化。

投资建议：

2022年上半年在供应过剩及需求减缓的影响下，盘面或呈偏弱走势，后期随着迎峰度夏及供暖季的来临需求或有所增加，价格或将在企稳后呈偏强走势。参考指导价，2022年全年煤价或将在550-800区间宽幅震荡。

风险提示：

国家退出保供稳价政策；取消进口煤管控；需求超预期增长。

一、2021年行情回顾

（一）保供安检持续博弈，保供加强价格回归理性区间

2021年市场迎来“煤超疯”时代，煤价现货最高出现了2500元/吨以上的报价，盘面个别合约更是突破2000元/吨的高位。后期随着保供稳价的不断加码，价格逐步回归理性区间。本年涨跌均走出了空前绝后的行情，根据下跌时点分为四个阶段进行回顾。

第一阶段：1月至5月中旬，煤矿增产动力不足显现。该阶段初期电厂日耗较高及可用库存低，销售火热下矿方较为惜售，煤价有小幅上涨。随着年前淡季的到来，日均销量开始下滑，加之20年年底冬季保供影响仍在且有澳煤通关的传闻，盘面价格逐步回调。2月底为两会召开前期，为避免会前发生煤矿事故，煤矿安全检查较为频繁，在一定程度上影响煤矿开工。此外，电厂日耗开启上升通道，煤价在上述影响下开始稳步上涨。随着两会“双碳”目标和能耗双控的提出，供应收紧预期增加，尽管两会后保供稳价常提，但在安全事故频发下安检持续加严对供应有所限制，加之今年煤矿超产、存安全事故隐患等将受法律处置，煤矿方面对保供的积极性不高，煤价稳步上涨。

第二阶段：5月中旬至8月中旬，需求增长超预期，保供及安检持续博弈。5月18日，国家发展改革委员会举行5月新闻发布会表示后期大宗商品价格将逐步回归供求基本面。次日，国务院总理李克强召开国务院常务会议，部署做好大宗商品保供稳价工作，保持经济平稳运行等，这意味着保供稳价力度加大，煤价再次回调。但今年作为“十四五”开局之年经济向好，5月开始电厂日耗持续高于往年同期，需求较为坚挺。此外，供应在安全事故频发、建党100周年加强安监和6月安全月的影响下持续受限，供应偏紧需求坚挺下煤价回调空间有限，上涨通道再次开启。6月底随着安检的常态化，市场开始有释放产能预期，如：江浙闽地区放开进口量不计入全年进口量、内蒙地区多地批复临时用地及发改委接受采访表示预计7月煤价将进入下降通道等，对煤价回调有一定影响，然在供应偏紧格局未改的现状下，煤价回调幅度有限。7月中后保供稳价再次加码，从最开始的提出“将坚定不移地完成煤炭储备能力建设任务目标”到“准备投放1000万吨煤炭储备”、“下半年将新增煤炭优质产能近1.1亿吨/年，全年新增煤炭优质产能超过2亿吨”等，可见保供力度持续加大， 8月中盘面再次迎来回调。

第三阶段：8月中旬-10月底，需求逐步减缓，此阶段为供应释放蓄力阶段。7月中至8月中，发改委持续推进保供政策但供应仍未有明显释放，供应偏紧格局未改。尽管在此期间日耗逐步回落，但日耗同比仍明显高于往期，供不应求状况持续。通过近一个月的观察，市场认为在实现“双碳”目标的背景下，供应紧缺问题短期内难以扭转，加上资金的涌入，盘面开启暴涨走势。9月因安全事故的影响，产地采取“一刀切”停产，9月保供推进受阻，该阶段产量不升反降，煤价保持坚挺。10月迎来大秦线检修，对供应存在一定限制，但随着此煤矿核增的不断批复，日产量从10月起便开始大幅高于往年同期，这意味着供应偏紧格局即将扭转，暴涨模式到了收尾阶段。

第四阶段：10月底至今，价格回归理性区间。10月17日，市场流传主题为保供稳价诚信经营的会议纪要，会议提及承诺书内容，要求今冬明春供暖季港口价格5500卡不高于1800元/吨等，为市场释放降价信号。10月19日下午，发改委与重点煤炭企业、中国煤炭工业协会、中国电力企业联合会召开今冬明春能源保供工作机制煤炭专题座谈会，会议中研究将依《价格法》对煤炭价格实施干预措施。次日，煤炭开启暴跌模式，回归理性区间后煤价在指导区间内波动。随着上一阶段保供的蓄力，当前煤炭供应偏紧格局彻底扭转，加之第四季度日耗同比回落，后期煤炭供应或将存在过剩。

二、宏观政策

（一）“十四五”规划明确发展方向，“碳达峰”、“碳中和”及“绿色经济”为今后工作重点

根据“十四五”规划（以下称“规划”）及公开资料整理可得，我国经济发展将由“重数量”转为“重质量”发展。为实现国内经济高质量发展，我国将三大板块作为发展重点，其中对“人口”及“绿色”板块的重视将成为需求新增长点。关于“人口”方面，规划提及要建立城市群，城市群的发展将带动乡村振兴，促进资源融合，改善新农村生态建设等，这些将促使一二三产业不断融合并保持可持续发展。关于“绿色”方面，规划中明确提及“单位GDP能源消耗降低13.5%，单位GDP二氧化碳排放降低18%，非化石能源占比要达20%”，对我国“减碳减耗”立下明确指标。规划的最终目标是扩大内需并实现产能升级，而扩大内需要促进消费向绿色、健康、安全发展，在此背景下，我国将持续推进“双碳”目标的实现。

从去年年底至今，国家发布了几项政策报告均提及“碳达峰”、“碳中和”目标，习近平主席也在多次会议及讲话中提及发展绿色经济及清洁能源，可见国家对发展环保经济及减排的决心。在此前提下，动力煤作为电厂发电的主要能源势必被逐步替代，后期我国将持续发展如风电、水电、核电等清洁能源。

（二）中央经济工作会议指导下，后期关注需求变化

本次会议中，提出了我国当前经济发展的三重压力：需求收缩、供给冲击及预期转弱。需求收缩从短期来看主要是疫情的反复和房地产“暴雷”事件使得消费积极性下降、投资规模收缩等，供应冲击主要源于煤炭等原料产品的大幅上涨使得中下游企业利润受损，PPI持续上涨等。上述两点使得预期转弱，预期转弱则直接影响投资、消费等。为解决以上压力，我国明年发展的重点便是稳中求进，要实现稳中求进，我国应专注于高质量发展，这意味着明年将更关注人的发展并通过精准施策来推进经济发展，这也与十四五发展规划的内容相契合。

在关注人的发展方面，后期将强化就业优先导向及城市群的建设，这预示着明年的发展方向或将使得第二产业及第三产业维持高位。同时，关注人的发展也表明“房主不炒”政策将延续，房地产政策的边际改善仅为促使其健康稳定发展，而非大力刺激。

在精准施策方面，会议提出要跨周期政策与逆周期政策相结合。跨周期政策主要是调结构，立足于调节过程中遇到的各项问题。逆周期政策主要是稳增长，这也意味着明年将延续宽松的财政及货币政策。财政政策方面，后期或将继续减税并加快专项债的发行，对经济支持的力度或高于往年，明年将适度开展基础设施投资。货币政策方面，明年将延续稳健的货币政策，降息及量化宽松步伐或较为缓和，保证M2、社会融资增速和名义GDP增速相当。在此前提下，参考往年GDP同比增速区间，明年GDP同比增速或将维持在6.5%-7%之间。另外，会议还提出结构性货币政策应持续发力，加大对制造业、中小微企业、科技创新、绿色发展等领域的支持；引导金融机构优化信贷结构等，这意味着PMI指数或有回升可能，新基建的发力也值得期待。

在本次会议中，中央还强调了五大认识：共同富裕、正确认识资本、初级产品供给保障、化解重大风险和逐步实现“双碳”政策。从初级产品供给保障方面，会议表明了要守住中下游产品供给底线，这意味着对原材料的保供稳价在明年也将持续，何时结束保供稳价或降低保供稳价力度，要关注新能源对火电的替代作用及地方政府对“减碳”的理解。关于逐步实现“双碳”政策的认识中，会议提出了要“立足以煤为主的基本国情”，要“先立后破”，“传统能源推出要建立在新能源安全可靠的替代基础上”、“新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制”，以上均体现了国家对“运动式减碳”行为的纠正。另外，当前经过几年的产能优化，明年我国的煤炭供应或将无较大变动，当前为保供核增的量或将无较大降幅。如需求无超预期，供应偏紧格局出现的可能性较小，明年价格走势应关注需求的变化。

三、基本面分析

（一）受基数效应及宏观经济影响，需求或呈先抑后扬

1.全社会用电上半年或呈同比减弱，后期需求可期

今年为十四五开局之年，在国内疫情控制良好下经济发展向好，扩大内需发展经济为今年发展主要方向，加之前期数据存在基数效应，上半年需求出现超预期增长，各产业全社会用电当月及累计同比均呈高位，明年1-7月全社会用电同比或将呈低位。此外，观察GDP及PMI走势，两者走势相当，且在一定程度上领先全社会用电累计同比走势。由于第二产业的全社会用电为全社会用电的主要构成，遂将第二产业的全社会用电累计同比与GDP、PMI同比走势进行拟合，由图可推测1-7月全社会累计用电同比呈下滑走势。

参考本文关于中央经济会议的内容，明年将实施积极财政政策和货币政策刺激经济发展，后续PMI及GDP将有回升可能，加之在推动基建及关注以人为本的基础上，第二产业及第三产业或将呈现高位增长。此外，7月之后将面临迎峰度夏及供暖季对煤炭的刚需，由此推测下半年需求或将有所回升。

2.新能源建设将持续推进

近几年我国不断发展清洁能源，其中风电累计发电量同比增长明显，从宏观政策看，后期仍将不断推进新能源的发展并逐步用新能源发电替代火力发电。从发电量来看，当前火电仍为主要发电来源，水电作为清洁能源是我国第二大发电来源，但水电受季节性影响，相比之下光伏发电、风电等后续更具有增长潜力，加之新增可再生能源和原料用能不计入能源消费总量控制，光能和风能作为可再生资源，光伏投产及风电设备投产增量在明年或较为明显。机组的建设仍需要燃煤，在此基础上火力发电短期内仍不可被替代，对煤炭存有刚需。

3.政策刺激下，建材及钢铁行业耗煤量后期将有所增加

从各行业耗煤量来看，除电力耗煤和其他行业外，耗煤量由大到小排序为供暖、建材、化工和钢铁行业。电力行业的耗煤与经济发展息息相关，根据本文对电力需求的分析，明年上半年电力耗煤量将有所减少或与往期持平，下半年或将有所增加。供暖方面受季节性影响较为明显，今年在冷冬影响下供暖耗煤有所提升，明年在无极端天气下供暖耗煤或将有所减少。化工行业耗煤量明显高于往年，并无受到原料保障的影响，主要原因在于其利润较高。建材及钢铁方面，今年在能耗双控及原料价格大幅上涨情况下，开工情况不理想，明年在积极的政策刺激下或将有所恢复。

（二）供应后期将跟随政策引导产生变动

1.产能优化明显，保供延续下产量或维持高位

根据中国煤炭行业发展年度报告，从2016年开始，我国煤炭行业产业结构不断优化，产能持稳增加。从表上可见，今年以来我国煤矿数量逐年减少，煤炭产量却逐年增加，从陕晋蒙累计同比占全国产量比例的增幅有所减缓可知，当前已形成了陕晋蒙煤炭集中生产区。2021年1-10月晋陕蒙三省（区）原煤产量23.87亿吨，占全国69.43%，随着保供的推进，后续三大产区产量将继续增加。

本年计划将煤矿产量控制在41亿吨左右，从最新数据看，1-11月原煤产量为36.74亿吨，如将去年12月产量计入今年，今年全年原煤产量为40.23亿吨，但从近月日产量便可看出当前产量明显高于往期，今年保供力度加大，预计今年年度总产量将高于40.23亿吨但接近41亿吨。产量与目标值相当，可见当前保供的不断推进与“双碳”目标的实现并不冲突。为维持经济的稳步发展，保障原材料价格的大幅波动，明年或将延续保供政策，但力度及节奏方面或有所调整。参考往年情况，粗略估计明年计划产能变化如下表所示。

2.进口煤仍以印尼煤为主，澳煤通关无望下注意结构性紧缺

受政治因素影响，澳煤在明年或仍通关无望，10月为保障国内供应有少量澳煤通关，但该部分通关煤矿均为去年到港的煤矿，新到港澳煤仍无法通关。澳煤以高卡低硫煤为主，到港澳煤通关对缓解国内结构性紧缺有一定作用。当前我国主要煤炭进口国以印尼及俄罗斯为主，尽管俄罗斯煤炭进口量同比增幅明显，但进口量较少，进口煤量仍要关注印尼煤进口情况。印尼煤对国内有小部分补充，但印尼煤主要为低卡低硫煤，国内电厂耗煤以高卡低硫煤为主，若国内高卡低硫煤供应偏紧加剧，市场或因为结构性紧缺使得煤价有所上涨。

3.保供推进下，各环节库存稳步累库

煤矿及煤炭生产企业方面，自2017年发改委公布煤炭企业库存指导意见以来，对露天煤矿库存堆放有着严格要求，除去2020年疫情影响，煤矿库存自2018年以来多数时间处于较低位，产业链上游低库存已成为常态。今年在供应偏紧格局下，库存去库速度较前期明显加快，下半年也基本处于即产即销状态，随着保供稳价的大力推进，煤矿库存已止跌企稳，维持稳步增加，但当前库存值仍处往期低位，预计明年上半年在保供政策推进下库存仍将维持累库。

港口库存方面，前期煤价在供应紧张下不断探高，下游在煤价高企期间补库积极性低，仅以刚需补库为主，后期在保供政策及产能释放的影响下煤价回归理性区间，加之电厂提高了长协煤签订比例，港口库存逐步去库。预计明年港口库存在迎峰度夏及供暖前将维持累库状态，后期随着需求释放将再次迎来去库高峰。

电厂及长江口库存方面，电厂在煤价回归理性区间后逐步开启补库，长江中下游库存稳步增加。当前沿海八省库存及内陆十七省库存均明显高于往年同期，可见长协煤的签订及保供的推进效果明显。

为保障初级产品的供给，在煤矿及生产企业及港口库存没有回归较高值之前，保供政策延续的可能性较大。上游库存及港口库存呈高位时，或将为保供政策退出之时。

四、供需测算

根据以上分析对本年度供需情况进行简单测算，由中国煤炭行业发展报告可得2020年电力、钢铁、建材、化工耗煤量同比往年均有增幅，分别为0.8%、3.3%、0.2%、1.3%，今年在先扬后抑的经济走势下，预计今年各行业同比数据呈分化。而明年在稳增长的情况下，部分今年同比减少的量或呈增长趋势，综合上文对基本面的判断对2022年供需情况进行测算。

经过测算，在保供稳步推进下，今年煤炭在下游库存高企情况下接近紧平衡状态，明年需求如无超预期增长，在保供政策延续下或将呈现供应略微过剩的状态。

五、总结及后市展望

2021年煤炭走出了空前绝后的行情，主要受到供应持续偏紧的影响。尽管保供稳价常提，但在超产入刑、安全事故多发导致安检严格的影响下，表外产能减少，煤矿增产积极性受影响，保供难以推进。后期随着保供稳价力度的持续加大供应增幅明显，煤价也在发改委依照《价格法》打击囤积居奇、开展成本利润调研等行动后回归理性区间。今年煤价暴涨暴跌的大势将不复存在，明年煤价或将在指导价区间运行，价格走势方面，后期重点关注需求变化。

2022年上半年在供应过剩及需求减缓的影响下或呈偏弱走势，另外，参考实体经济部门杠杆率及PPI同比走势图，可推测PPI同比走势将有所下滑，这意味着原材料价格将有下降的可能性。后期随着迎峰度夏及供暖季的来临，需求或有所增加，明年在纠正“运动式碳减”及“先立后破”等前提下，供应或将无明显变动，价格走势主要看需求，而后期需求走好，价格或将在企稳后呈偏强走势。参考指导价，2022年全年煤价或将在550-800元/吨区间宽幅震荡。

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